Det än så länge lilla underhållsbolaget Limbach handlas nu kring all time high. Bolaget är på mycket god väg till att bli ett riktigt kvalitativt bolag. Är aktien fortfarande köpvärd?
Limbach, som till en början gick under namnet Frank Limbach Company, grundades redan år 1901 av metallhantverkaren Frank Limbach. Plåtslagerifirman var ett av få bolag som överlevde den stora depressionen 1929.
Allteftersom började företaget att expandera och i början av 50-talet tog ättlingen Walter Limbach beslutet att starta en filial i Columbus genom att köpa entreprenadföretaget Sauer Incorporated. Under åren därefter fortsatte Limbach att köpa andra entreprenadföretag.
Limbach-gruppen var familjeägt fram till och med 1986 då franska Vivendi tog över ägarrodret. Efter ungefär ett decennium köpte skandalbolaget Enron upp företaget från Vivendi. Efter Enrons konkurs tog den högsta ledningen, tillsammans med private equity firman FdG Associates, över bolaget.
2016 gjorde bolaget börsdebut genom en SPAC och idag ligger börsvärdet på drygt 1 miljard dollar. Limbach, som idag sysselsätter 1 300 personer, är främst verksamt i den östra delen av USA. Sedan årsskiftet har aktien dubblerats och på fem år ligger avkastningen på drygt 2 000 procent.
Limbach är en specialist inom tjänster för uppvärmning, ventilation, luftkonditionering (HVAC), el och byggnadskontroller, design, installation och underhåll av fastigheter. Det handlar om så kallad MEP-infrastruktur (Mekanik, el och VVS). Dessa system installeras i större byggnader/anläggningar.
Bolaget är inriktat på kunder vars verksamhet är affärskritisk, vilket innebär att det är mycket viktigt att kundernas verksamheter ständigt hålls igång. Limbach arbetar med fastighetsägare på framförallt sex olika marknader: hälsovård, industri och tillverkning, datacenter, life science, högre utbildning samt kultur och underhållning.
Idag är verksamheten uppdelad i de två segmenten Owner Direct Relationships (“ODR”) och General Contractor Relationships (“GCR”).
GCR-segmentet, som utgör 35 procent av de totala intäkterna, inkluderar kontrakt från byggledare eller huvudentreprenörer. GCR tenderar att vara inriktad mot framförallt nybyggnation och här är marginalen ganska tunn på grund av framförallt budprocesser. Dessutom tenderar projekten vara stora och kassaflödet ojämnt. Bruttomarginalen ligger nästan konstant under 20 procent.
ODR-segmentet, som står för 65 procent av omsättningen, erbjuder byggprojekt och/eller MEP-tjänster direkt till fastighetsägare eller fastighetsförvaltare. Här blir Limbach en direkt partner till kunden vilket gör att byggledare och budprocesser slipper tära på lönsamheten.
Detta segment är främst inriktat på befintliga byggnader, det vill säga exempelvis underhåll och uppgraderingar. Här är kassaflödescykeln bättre, intäktsströmmarna mer stabila och projekten mindre. Det finns dessutom en betydligt bättre marginal att hämta i ODR. Bruttomarginalen uppgår till ungefär 30 procent.
Limbach beskriver sig själv som en "one-stop-shop" för fastighetsägare, vilket gör att de sticker ut i jämförelse med många konkurrenter. Denna strategi resulterar i bland annat att kunden binds fast med Limbach och det uppstår dessutom möjligheter till korsförsäljning.
Vd på bolaget sedan ifjol är Michael M. McCann som arbetat inom koncernen sedan 2010. McCann och den tidigare vd:en (som nu är pensionerad) lade tillsammans upp Limbachs omvandlingsplan som nu börjat bära frukt på riktigt.
Historiskt har den största delen av omsättningen kommit från GCR-segmentet, där som tidigare nämnts, marginalerna är sämre. Under de senaste åren, och just nu, satsar bolaget med full kraft på att få en högre andel ODR i försäljningsmixen. Detta har bidragit och kommer fortsätta bidra till en bättre och stabilare affär för Limbach-koncernen. Målet är att ODR ska stå för över 80 procent av omsättningen efter 2024.
En annan del som ska driva upp marginalen är att kontinuerligt fortsätta bredda tjänsteutbudet.
Förutom att satsa på en organisk marginalresa har Limbach också en förvärvsagenda i ett sansat tempo. Förvärven kommer inte bara leda till bättre tillväxt på översta raden utan även bidra till förbättrad marginal. Limbach gör både förvärv för att komma in i nya segment men även tilläggsförvärv. Ett krav är att förvärvsobjekten ska ha en hög andel GDR-försäljning.
Balansräkning är robust med en nettokassa vilket innebär att det finns utrymme för Limbach att addera fler bolag till gruppen när tillfälle ges.
Den senaste rapporten, som släpptes förra veckan, fick aktien att gå upp med hela 20 procent. Omsättningen landade på 133 miljoner dollar vilket är en ökning med fyra procent i jämförelse med motsvarande period ifjol. ODR fortsätter även i detta kvartal att ta mark och växte med hela över 40 procent. I rapporten stod ODR för nästan 70 procent av försäljningen.
Rörelsemarginalen (ebit justerat för engångsposter) expanderade till nästan 10 procent (8). Vinst per aktie var i princip i paritet med samma nivå som ifjol. Dessutom höjdes guidningen för helåret 2024 både vad det gäller försäljning och lönsamhet.
I början av september tog Limbach till vara på sin nettokassa och förvärvade Kent Island Mechanical. Bolaget uppger att förvärvspipelinen är god och att man kan förvänta sig ungefär 2-3 bolagsköp per år framöver.
Eftersom bolaget lagt mycket kraft på att styra om affärsmodellen har omsättningen, under ett par års tid, i princip stått still. I rapporten berättar vd att bolaget kommer att återgå till försäljningstillväxt under 2025 och att datacenter kommer att bli ett allt viktigare segment framöver.
Insynsägandet, som ligger på runt 10 procent, är brett i Limbach. Exempelvis äger vd Michael M. McCann aktier till ett värde om nästan 150 miljoner kronor och styrelseordförande Gordon Pratt över 300 miljoner kronor.
Den största risken är att marginalerna inte kommer fortsätta expandera som det är tänkt eller att tillväxten på den översta raden inte kommer igång av någon anledning. En rejäl fastighetskrasch skulle exempelvis påverka negativt.
Baserat på innevarande års prognoser handlas bolaget till p/e 35 och ev/ebit 26. Under 2025 förväntas multiplarna falla till 30 respektive 20.
Värderingen i Limbach har blivit saftigare i och med den starka kursutvecklingen. Vi tycker bolaget visar fin kvalitet och detta har investerare tagit fasta på. Vi sätter avvakta på aktien för tillfället och lägger den högt upp på bevakningslistan.
Analys av Ludvig Löngårdh